Auf dem Weg zum Merge

Nachdem das letzte und wichtigste Testnetz Goerli erfolgreich auf PoS umgestellt wurde, richten sich nun alle Augen auf den kommenden Mainnet Merge, der für den 15. September 2022 geplant ist. Der Übergang zu PoS hat massive Auswirkungen auf die Geldpolitik von Ethereum, seinen Energieverbrauch und seine Sicherheit. Während die Miner von Ethereum darauf abzielen, Ethereum zu forken, um ihre Mining-Hardware zu schützen, haben die Sanktionen des Finanzministeriums gegen den Krypto-Mixer Tornado Cash Diskussionen über die Zensurresistenz von Ethereum und das Zentralisierungsrisiko ausgelöst, das mit dem PoS-Übergang verbunden sein könnte.

Um unser Wissen über den aktuellen, vergangenen und möglichen zukünftigen Zustand des Ethereum-Netzwerks zu erweitern, stellen wir sein Netzwerk in den Kontext des stets dominierenden und beeindruckend robusten Bitcoin-Netzwerks. Da wir ein breites Spektrum von Metriken vergleichen wollen, wird der aktuelle Decrypt sehr Diagramm-lastig sein. Erwarten Sie also weniger Text, aber mehr Daten.

Seit dem Aufkommen der Kryptowährungen haben Blockchain-Enthusiasten Ranglisten auf der Grundlage zahlreicher Faktoren erstellt. Die Marktkapitalisierung dient in der Regel als Massstab für "The Flippening". Dieser Begriff bezieht sich auf den hypothetischen Moment, in dem ETH die BTC als grösste Kryptowährung nach Marktkapitalisierung überholt. Es ist zu Recht umstritten, ob dies weiterhin die einzige Metrik sein sollte, die zur Analyse der Dominanz eines Netzwerks verwendet wird. Es gibt verschiedene andere Metriken, die einem Flipping unterliegen und daher eine Analyse wert sind, um Erkenntnisse zu gewinnen. Zum Beispiel hat Ethereum im August zum ersten Mal in der Geschichte Bitcoin auf dem Optionsmarkt überholt. Tabelle 1 zeigt einige wichtige Kennzahlen, um einen kurzen Überblick über die beiden wichtigsten Kryptowährungen zu erhalten.

*TVS umfasst alle Assets, die auf der zugrunde liegenden Chain laufen (für Ethereum $23.7b in NFTs und $208.7b in ERC20s)

**Beachten Sie, dass Ethash der PoW-Mining-Algorithmus von Ethereum ist. Das PoW-Mining wird nach dem Merge abgeschaltet und Ethereum wird mit einem PoS Mechanismus ersetzt.

Netzwerkemission und Einnahmen

Wie die aktuellen makroökonomischen Bedingungen und die Geldpolitik der Zentralbanken zeigen, sind die Inflationsraten und die Wirtschaftskraft von systemischer Bedeutung, und das gilt auch für jede aktuelle Blockchain oder DLT. Wenn es um die Netzwerkausgabe geht, ein Prozess, bei dem neue Token durch Mining oder Einsatzbelohnungen geschaffen werden, die zum Gesamtangebot der zugrunde liegenden Kryptowährung hinzugefügt werden, ist die von Bitcoin mit 1.77 % derzeit deutlich niedriger als die von Ethereum mit 4.09 %. Die jährliche Emission, d. h. der Prozentsatz neuer nativer Einheiten, die in einem bestimmten Zeitraum ausgegeben werden, hochgerechnet auf ein Jahr und geteilt durch den aktuellen Bestand am Ende dieses Zeitraums, ist für beide Netzwerke über einen Zeitraum von fünf Jahren in Abbildung 2 dargestellt.

Beide Netzwerke reduzieren ihre Emissionen im Laufe der Zeit kontinuierlich. Bitcoins Mechanismus für diese Verringerung ist die bekannte Halbierung, bei der die Blockbelohnungen für Miner alle vier Jahre um 50 % reduziert werden. Die nächste Halbierung im Jahr 2024 wird zu einer weiteren Verringerung der Bitcoin-Ausgabe führen (von 6.25 BTC auf 3.125 BTC Block Reward) und damit wahrscheinlich die jährliche Ausgabe auf unter 1 % senken. Da es keine Verbrennung oder andere Mechanismen gibt, die das Angebot verändern, ist die jährliche Ausgabe gleich der Inflationsrate des Protokolls, da keine Bitcoins verloren gehen.

Es wird jedoch erwartet, dass Ethereum mit dem Übergang von PoW zu PoS diese Metrik nach dem Merge umdrehen wird, da PoS mit einer Reduzierung des Energieverbrauchs um ~99.95% einhergeht. Diese Senkung des Energieverbrauchs geht mit einem deutlichen Rückgang der Ausgabe einher, die je nach Höhe des Einsatzes variiert. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels wird erwartet, dass die Ausgabe von 5.5 Mio. ETH pro Jahr vor dem Merge auf 0.6 Mio. ETH pro Jahr nach dem Merge und damit um ~89% oder eine Inflationsrate von ~0.5% zurückgehen wird, wobei keine Verbrennung berücksichtigt wird. Kombiniert man die Post-Merge-Ausgabe mit dem mit EIP-1559 eingeführten Burning-Mechanismus von Ethereum, der an die Blockspace-Nachfrage gekoppelt ist, wird die Inflation von Ethereum wahrscheinlich deutlich unter 0.5% liegen und könnte sogar längere deflationäre Phasen aufweisen. Die Londoner Hard Fork, genannt EIP-1559, änderte die Transaktionsgebührenstruktur durch die Einführung des Basisgebührenmodells, das die Kosten dynamisch auf der Grundlage der Netzwerkaktivität ändert und die Unvorhersehbarkeit der Gaspreise verbessert. Interessanterweise wird die Grundgebühr nicht an die Miner ausgezahlt, sondern verbrannt (siehe Tabelle 2).

Seit EIP-1559 am 5. August 2021 in Kraft getreten ist, wurden bereits 8,5 Milliarden Dollar verbrannt, was das Angebot an ETH massiv reduziert hat.

Da die Nachfrage nach Blockspace nun das Angebot an ETH verändert, wird das P/S-Verhältnis zu einer noch wichtigeren Kennzahl für Ethereum, das derzeit bei 186.7 im Vergleich zu Bitcoin mit 3'779.7 liegt. Das P/S-Verhältnis ist eine Bewertungskennzahl aus der traditionellen Finanzwelt, die das Verhältnis zwischen der Marktkapitalisierung eines Unternehmens und dem Umsatz des Unternehmens in den letzten 12 Monaten angibt. Es gibt an, wie viel Eigenkapital erforderlich ist, um einen Umsatz von 1 US-Dollar zu erwirtschaften, und bewertet so den Wert, den Anleger für die Aktien eines Unternehmens erhalten. Bei digitalen Vermögenswerten wird das P/S-Verhältnis berechnet, indem die vollständig verwässerte Marktkapitalisierung durch den annualisierten Gesamtumsatz geteilt wird, und zeigt somit, wie das Protokoll im Verhältnis zu seinen Einnahmen auf der Grundlage der Transaktionsgebühren bewertet wird (siehe Abbildung 3). Die Kennzahl dient jedoch nicht unbedingt zur Bewertung digitaler Vermögenswerte, da ein Protokoll eine Vielzahl von Zielen verfolgen kann. So sollte beispielsweise der im Vergleich zu Ethereum recht hohe P/S-Wert von Bitcoin nicht besorgniserregend sein, da Bitcoin derzeit als Wertaufbewahrungsmittel (Store of Value, SoV), als mögliches Reserve-Asset und als unverfälschtes Sicherheiten-Asset fungieren soll. Daher sind die Einnahmen aus den Transaktionsgebühren kein zwingender Indikator für die Bewertung von Bitcoin. Da sich Bitcoin jedoch seinem maximalen Angebot nähert, werden diese Einnahmen in den kommenden Jahren zu einem Schwerpunkt werden, da sie wahrscheinlich die einzige Einkommensquelle für Miner sein werden, nachdem die Blockbelohnungen schwinden.

In Zukunft werden die Transaktionsgebühren für beide Protokolle eine wichtige Kennzahl sein, die es zu beobachten gilt. Trotz Ethereums Transaktionsgebühren Abkühlung nach der DeFi und NFT Momentum, es bleibt immer noch beträchtlich. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Artikels werden täglich 2.79 Mio. $ an Transaktionsgebühren an die Miner von Ethereum gezahlt, während die Miner von Bitcoin 0.36 Mio. $ erhalten. Da Ethereum die dominierende Smart-Contract-Plattform ist, wird das Protokoll wahrscheinlich weiterhin beeindruckende Einnahmequellen generieren, da die Mehrheit der NFT-Projekte sowie eine Reihe anderer web3-fokussierter Plattformen derzeit darauf aufgebaut sind, abgesehen von DeFi-Anwendungen wie Uniswap und Aave, die zu den wichtigsten Technologien gehören.

Netzwerkaktivität und Sicherheit

Was die Netzwerkaktivität anbelangt, so ist Bitcoin in mehreren Bereichen führend. Dies gilt nicht nur für das bereinigte On-Chain-Volumen, sondern auch für das Handelsvolumen an Börsen und die Zahl der aktiven Adressen (siehe Abbildung 3). Ethereum hingegen dominiert bei der Anzahl der Transaktionen und der Gesamtzahl der Adressen.

Die in Abbildung 3 dargestellten Adressen sind wie folgt definiert:

• Gesamtadressen: Summe der eindeutigen Adressen, die eine beliebige Anzahl von nativen Einheiten halten. Es werden nur native Einheiten berücksichtigt.
• Aktive Adressen: Summe der eindeutigen Adressen, die innerhalb von 24 Stunden in diesem Intervall im Netz aktiv waren (entweder als Empfänger oder als Urheber einer Transaktion). Einzelne Adressen werden nicht doppelt gezählt.

Daraus lässt sich ableiten, dass Bitcoin in erster Linie für Transaktionen mit hohem Wert verwendet zu werden scheint, während Ethereum mehr Transaktionen mit geringerem Wert abwickelt, die wahrscheinlich aus ERC20-Transaktionen resultieren.

Betrachtet man die wichtigste Metrik für die Netzwerksicherheit eines PoW-Netzwerks, so dominiert Bitcoin mit grossem Abstand. Die für die Validierung von Blockchains erforderliche Rechenleistung und die Leistung der Mining-Ausrüstung spiegeln sich in der Hash-Rate wider, die in Lösungen pro Sekunde gemessen wird. Je höher die Hash-Rate, desto mehr Validierer sichern das Netzwerk und machen es sicherer.

Wie Abbildung 4 zeigt, ist Bitcoin mit 207 Mio. TH/s um mehrere Grössenordnungen voraus, während Ethereum bei 0,9k TH/s liegt, was die Gesamtleistung aller Miner im Netzwerk widerspiegelt. Es ist jedoch wichtig zu beachten, dass diese Werte nicht vergleichbar sind, da beide Protokolle unterschiedliche Hash-Funktionen verwenden, Bitcoin SHA-256 und Ethereum Ethash. Die Energiekosten für die Durchführung eines Hash-Vorgangs in Ethash sind weitaus höher als in SHA-256, da beispielsweise Bitcoin bei 253,986 PH/s mit 6,98 GW arbeitet, während Ethereum bei "nur" 861 TH/s bereits mit 2,05 GW arbeitet. Für Bitcoin und Ethereum kann man jedoch grundlegend unterschiedliche Mining-Hardware verwenden. Bitcoin verwendet anwendungsspezifische integrierte Schaltkreise (ASICs), die für die Berechnung einer einzigen Funktion oder einer Reihe verwandter Funktionen optimiert sind und daher in diesem Fall ausschliesslich für das Mining von BTC optimiert sind. Beim Ethereum-Mining werden häufig Grafikprozessoren (GPUs) eingesetzt. Derzeit liegen Bitcoin und Ethereum bei den Miner-Einnahmen fast gleichauf, wobei Ethereum leicht vorne liegt. Bei den Miner-Einnahmen werden sowohl die Blocksubvention als auch die Transaktionsgebühren und die MEV berücksichtigt.

Ein weiterer interessanter Aspekt in Bezug auf die Netzwerkbeiträge ist die Entwickleraktivität, eine weitere Kennzahl, bei der es Ethereum gelungen ist, Bitcoin zu überholen (siehe Abbildung 6). Da Ethereum in den letzten Jahren die Leinwand für viele Upgrades war, ist es nicht überraschend, dass sich diese Metrik umgedreht hat. Allerdings setzt Bitcoin die Innovation in seiner bekannten und robusten Art und Weise fort, z. B. mit seinem jüngsten Taproot-Upgrade.

Fazit und Ausblick

Insgesamt ergibt sich aus den beobachteten Kennzahlen ein heterogenes Bild. Wie die Optionsmärkte oder der ETH/BTC-Chart zeigen, besteht kein Zweifel daran, dass ETH derzeit von der bevorstehenden Fusion profitiert, die eines der wichtigsten Ereignisse in der Kryptogeschichte ist. Auch wenn sich einige der Kennzahlen bereits zu Ethereums Gunsten verändert haben, hat Bitcoin immer noch einen deutlichen Vorsprung, wenn es um Marktkapitalisierung, Hash-Rate und aktive Adressen geht. Beide Netzwerke scheinen nach den letzten Monaten des Makrodrucks und der Mikroprobleme stark zu sein. Darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass beide Netzwerke unterschiedlichen Zwecken dienen, was einen Vergleich erschwert. Eines ist sicher: Die nächsten Wochen bis zum Merge werden volatil sein.

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Disclaimer: Zum Zeitpunkt des Schreibens hielt der Autor ETH